再质押赛道深度剖析：从再质押发展史到龙头项目 EigenLayer

本文将剥茧抽丝，结合行业发展历程，尽可能深入浅出地剖析再质押赛道，并对龙头项目 EigenLayer 进行详细分析。

撰文：岳小鱼

再质押（Restaking）是加密行业发展到当前特定阶段后才出现的新兴赛道，也是这轮周期中的牛市发动机之一，我们只有对其足够了解，才能抓住这种新赛道中蕴藏的新机会。

什么是再质押呢？先用一句话总结：

Restaking（再质押）是 DeFi（去中心化金融）深化发展后的一种复杂产品形态，也是以太坊共识机制转 PoS 后才出现的新型金融衍生品。

如果要真正理解再质押，需要先了解很多背景信息和基础概念，因此本文将剥茧抽丝，结合行业发展历程，尽可能深入浅出地剖析再质押赛道，并对龙头项目 EigenLayer 进行详细分析。

内容总览

01 基础介绍：再质押发展史

1.1 从质押开始聊起

1.1.1 什么是质押？

顾名思义，再质押（Restaking）是质押（Staking）之后再次质押，因此在聊再质押之前，需要先聊一下什么是质押。

质押的概念出现于区块链的 PoS 共识机制（Poof of Staking，权益证明）。

目前主要有两个主流的共识机制：PoW（Poof of Work，工作量证明）和 PoS（Poof of Staking，权益证明）。

区块链世界的鼻祖比特币就是采用的 PoW 共识机制。

简单说，比特币是一个全球化的分布式账本，为了维护这个去中心化系统的运作，需要有人去算账和记账。

公共的物品总是没有人愿意负责维护，那么谁会愿意来做这件事呢？

比特币设计的原则是：谁维护这个公共系统的运作，谁就可以获得比特币奖励，比特币总量有限，但是发行就是靠这个规则被逐步铸造出来。这个过程就叫挖矿，挖矿的人叫矿工。

此时大家有动力去挖矿了，矿工变得很多，大家开始抢夺记账权，那到底谁可以获得记账权进而得到比特币呢？这就需要通过计算机设备计算一个「数学题」，谁先算出来，谁就获得记账权。

大家此时比拼的是算力，谁算力占比更高，谁获得记账权的概率也越高，因此这个过程就叫做 PoW（Poof of Work，工作量证明）。

区块链新王以太坊最开始也是采用的 PoW 共识机制，但是 PoW 也存在一些问题，比如消耗大量电力去计算数学题，没有产生任何对现实世界有价值的收益，而且出现了专门用来挖矿的设备以及具有规模化挖矿的矿场企业，趋向中心化了。

因此后来出现了 PoS 共识机制（Poof of Staking，权益证明），就是想要获得记账权的人把代币质押到一个地方当作保证金，谁持有的代币更多和持有得更久，谁获得记账权的概率就越高，这样大家就不用消耗大量的算力来算没用的数学题了。

PoS 这个机制其实对应着现实世界的运作机制：谁拥有一个企业的股票，谁就更有话语权，大家是靠投入真金白银成为区块链这个公共物品的「直接利益相关者」。

用专业术语来说：质押就是让用户质押一定资金作为保证金后成为节点，去维护项目的安全，从而赚取收益，若节点作恶则会罚没保证金。

从技术视角看，质押是为了维持去中心化系统的自我运作，

（1）PoW 是通过算力占比来获得记账权；

（2）PoS 是通过资产占比来获得记账权；

从金融视角看，质押可以控制链上经济系统的货币发行，

（1）PoW 将代币直接奖励给矿工，矿工将链上资产换成现实世界资产买矿机，继续投入挖矿，实现了区块链世界和现实世界的融合；

（2）PoS 将代币直接奖励给质押者，质押者通过质押资产获取了收益，质押资产变更了具有稳定收益率的「国债」，衍生了各类金融玩法。

通过 PoW 和 PoS 的对比，我们可以直观了解到什么是质押了。

1.1.2 质押方案

具体怎么实现质押呢？

市面上主要分为 4 种方案：

（1）独立质押：运行节点，成为质押者，需要 32 个 ETH，这个是最基本的质押模式；

（2）质押即服务：运行节点很麻烦，需要一直在线，因此出现了质押即服务，同样需要 32 个 ETH，但无需运行节点，将节点运作的工作委托给第三方运营商；

（3）联合质押：32 个 ETH 的门槛还是很高，因此出现了联合质押的平台，不需要 32 个 ETH，每个人可以与其他人一起质押任意数量的 ETH，将节点运作委托给第三方；

（4）中心化交易所：使用联合质押的平台还是有一定门槛，用户需要懂得使用区块链应用，同时这类应用可能会存在合约风险，比如智能合约存在漏洞，被黑客攻击等等，因此出现中心化交易所帮助用户进行质押的需求，用户将资金完全交给交易所，交易所进行质押。

我们可以看到，这四种方案门槛是不断降低的，操作上也越来越简单，这样就可以触达更多的用户，当然，用户资产面临的风险也是越来越大的，越来越不受用户自己掌控。

1.1.3 流动性质押（LSD）

用户将资产质押了之后，资产就被锁在了链上，此时资金利用效率很低，因此出现了流动性质押平台（Liquid Staking Derivatives，LSD），比如 Lido，当你质押了 1 个 ETH，平台会 1 比 1 给你一个质押凭证，即 1 个 stETH。

这类流动性质押平台一般采用的是联合质押模式，用户可存入任意数量的 ETH，帮助用户进行节点质押，用户可获得质押凭证，让用户可在 DeFi 中进行交易、借贷、提供流动性等操作，提升了资金使用效率。

其实这可以类似银行存款，你将现金存到了银行，银行会给你一个存款凭证，然后你可以继续使用这个存款凭证做其他事情，比如交易、抵押借贷等。

1.2 什么是 Restaking？

1.2.1 为什么需要再质押？

我们先看下再质押出现的背景以及解决的问题。

除了区块链采用的 PoS 机制需要用户质押资产之外，很多项目也都需要 Staking 来保证项目安全，比如跨链桥、预言机、数据可用性层、零知识证明等。

那么，每上线一个新项目，这个项目就需要用户锁定一定的资金，用户的流动资金就那么多，这就造成了不同项目之间的竞争。

各个项目为了项目安全性不得不竞争市场上有限的流动资金，随着不同项目给出的质押收益率越来越高，项目自身承担的风险也越来越高，变成了一个恶性循环。

另一方面，用户也只能把有限的资金选择有限的项目质押进去获得有限的回报，资金的利用率较低。

随着公链、应用、各类项目越来越多，流动性也越来越割裂。

因此，市场上出现了「共享安全性」的需求，需要有一个平台可以将用户质押的资产为多个项目提供安全性，这就是再质押（Restaking）出现的背景。

类比现实世界，一些弱小的国家会引入强大国家的军事力量，自己则无需花费更多的资金构建自己专属的军事力量。

目前安全性最强的 PoS 机制公链就是以太坊，以太坊上质押了大量的资金，具有极强的安全性，因此非常值得将以太坊的安全性共享给其他项目。

另一方面，再质押可以为 stETH 这类质押凭证拓展了更多的应用场景，通过各类协议的可组合性，实现了以太坊生态的「金融乐高」。

1.2.2 再质押的定义

根据再质押出现的背景以及解决的问题，我们可以给一个再质押的定义：

再质押的本质是建立一个共享质押池，从而实现共享安全性。

这个共享资金池可以将一份资金同时为多个项目质押保证安全性，从而实现一鱼多吃，让资金与项目的关系从 1:1 变为 1:N。一方面，用户可以获得超额回报，另一方面减轻了项目争抢质押资金的压力。

还有一种理解的视角是：Restaking 是 POS 领域的合并挖矿。

在 PoW 机制中，矿工可以通过挖掘使用同样 Hash 算法的主链和辅链来一鱼两吃，但是合并挖矿只提高了一定收益但没有继承安全性；

但在 PoS 机制中，由于 PoS 有罚没机制，即作恶者节点的质押资金会被罚没，所以在 Restaking 中在辅链里作恶的行为会传回主链进行质押金的罚没，在这一点上可以继承主链的安全性。

1.2.3 收益

（1）新赛道机会

首先，再质押是一个蓝海市场，一切才刚刚出现，是一块大蛋糕。

目前，质押在以太坊的 ETH 有将近三千万枚，将近 650 亿美金。

保守假设已质押的以太坊里面仅有 10% 拿出来做 Restaking，可以为中间件项目提供 65 亿美金的加密经济安全。

（2）以太坊护城河

ETH 可能会演化为全领域网络效应的底层资产。

以太坊再质押协议是以太坊安全服务的部分化身，既可以为以太坊生态项目提供安全服务，也可以为 Cosmos 生态、其他高性能 L1 公链（EVM 兼容）生态、甚至为比特币 L2 项目（EVM 兼容）提供安全服务。

虽然早期被其他生态项目采用的概率不一定高，但如果真的走出这样的一条路，那么，以太坊会逐渐演化成具有全领域网络效应的底层资产，为整个领域提供安全服务。

这对于以太坊来说，将是极深的护城河。

（3）用户收益叠加

对于用户来说，质押 ETH 得到 LST （Liquid Staking Token），比如通过 Lido 等流动性质押协议获取的 stETH；

第二次质押 LST 得到 LRT （Liquid Restaking Token），用户将 stETH 这类 LST 资产委托给流动性再质押协议，协议替用户将 LST 存入 EigenLayer 再质押，获得抵押凭证代币，即 LRT 资产，LRT 可以进行再一次交易、借贷等等的金融操作。

每多质押一次，就多了一次利用流动性博取收益的机会。

1.2.4 风险

（1）套娃风险

牛市上升周期，风险会被对冲；但是到了熊市，在下行周期，风险就会被放大。

多次质押，收益叠加，风险也会随之叠加。

这就是以太坊创始人 Vitalik 所说的「共识过载」：共享安全性后，劣势项目存在风险，最终给以太坊带来不可预知的风险。

以太坊未来的终局是成为一条底层链，因此不能太复杂，需要保持简洁性，这类 Restaking 技术可能会产生连环爆雷从而影响以太坊安全。

（2）罚没风险

以太坊质押机制中有 50% 的罚没风险，再质押协议对节点也有 50% 的罚没风险。

因此，用户资金依旧会遇到资金罚没的风险，但是风险被均摊。

（3）可持续性风险

没有能力做验证器的项目，项目风险可能比较大。

这就像传统金融世界中的贷款，如果一个项目没有能力从银行贷款，那么说明这类项目的资质一般较差，风险较高，只能从其他渠道借高利贷。虽然项目给的利率高，但是风险也非常高。

再质押赛道的新产品前期靠空投吸引质押资金，后期需要管控项目风险。

最关键的是，再质押赛道的产品可以产生正向现金流，这样才能证明其模式具有可持续性。

02 项目分析：EigenLayer

2.1 项目定位

EigenLayer 是一个基于以太坊构建的协议，为以太坊生态引入了再质押的概念，用户可以将质押的 ETH 或 LST 重新质押，以此将以太坊的安全性扩展到以太坊生态中的其他应用。

「共享安全性」这个概念并非 EigenLayer 首创，Polkadot 的插槽方案、Cosmos 的链间安全共享、Avalanche 的子网都是安全共享的老玩家了，但 EigenLayer 首次在以太坊生态引入共享安全性。

简单来说，EigenLayer 就是一个大型押金接单平台。

EigenLayer 提供一个开放市场机制，让购买服务者可以根据自己的风险偏好自由选择自己需要的服务。

而 EigenLayer 作为服务中介，将从 LSD 再次分配到中间件和基础设施中获得收益。

除了 Restaking 业务之外，EigenLayer 还有一个产品叫 EigenDA，构建在 EigenLayer 之上。

EigenDA 是 EigenLayer 上的第一个 AVS，可以理解为打样的自营 AVS，通过 EigenLayer 再质押提供的共享加密经济安全性，为 Rollup 提供经济高效、超大规模吞吐量的数据可用性。

目前 EigenLayer 是再质押赛道的龙头项目，2024 年 2 月加密行业的头部投资机构 a16z 再次投资了 1 亿美元，估值可能达到百亿美元。

2.2 服务模型

如果想理解 EigenLayer 的服务，需要先了解一个特殊的概念：主动验证服务（Actively Validated Service，AVS）。

AVS 是一种区块链应用，它利用以太坊的安全性和去中心化环境，构建了各种服务和应用，比如二层网络、数据层、DApp 和跨链桥等。

在 EigenLayer 出现之前，AVS 必须建立自己的共识机制，面临着巨大的安全和资金挑战；有了 EigenLayer 之后，AVS 现在可以利用以太坊的验证机制，简化其启动过程并降低成本。

因此 EigenLayer 不仅简化了 AVS 的设置，还增强了其安全性，为区块链应用开发提供了极大的助力。

我们可以用具体的金额进行示例：

下图左边，每个 DApps （去中心化应用）如果自建安全服务，假设每个 AVS 的质押金额是 1 billion（10 亿美元），则恶意攻击者要破坏 DApps 的成本则就会是 AVS1 中所质押的总金额，也就是 1B。

下图的右边，由于新增了 EigenLayer ，每个 AVS 无需自建安全服务，直接共享了以太坊的安全性，恶意攻击者要破坏单一 DApps 的金额就会变成 130 亿美元，也就是说 EigenLayer 大大增加了破坏成本、提高了安全性。

2.3 再质押模式

EigenLayer 支持的再质押模式一共有 4 种：

（1）Native restaking：原生再质押，验证者可以将已经质押在以太坊中的 ETH 再次质押到 EigenLayer 中，此时一个 ETH 同时作为以太坊和 EigenLayer 的抵押品；这个过程是 L1→ EigenLayer。

（2）LST restaking：LST 再质押，用户将自己存入 LSD （流动性质押）协议后得到的 LST（质押凭证，如 stETH）存入 EigenLayer 再质押；这个过程是 DeFi →EigenLayer 。

（3）ETH LP restaking：ETH 金融衍生品再质押，这一种是第一种衍生出来的，即然在以太坊中质押的 ETH 可以再质押，那么只要包含 ETH 的金融资产也可以再质押，比如用户在去中心化交易所中提供流动性得到的包含 ETH 的存款凭证（LP 代币）；这个过程是 DeFi →EigenLayer 。

（4）LST LP restaking：LST LP 再质押，这一种是第二种衍生出来的，即然 LST（质押凭证，如 stETH）可以再质押，那么只要包含 LST 的金融资产也可以再质押，比如用户在去中心化交易所中提供流动性得到的包含 LST 资产的存款凭证（LP 代币）；这个过程是 L1 → DeFi→EigenLayer。

从这四种质押模式可以看到，EigenLayer 支持和兼容了 ETH 资产以及 ETH 衍生出来的一系列资产，这些都被视为有价值的资产，可以用于再质押。

也正是由于 EigenLayer 的这种开放性，为各种金融协议的套娃留下了发挥空间，更多新资产衍生了出来。

2.4 系统架构

EigenLayer 整体可以分为 4 层，从下向上分别是：

（1）以太坊主网：EigenLayer 构建在以太坊主网之上，因此最底层的基础是以太坊主网。

（2）中间层

中间层是 AVS 操作员（Operators），即节点运营商，在整个协议中是中间人的角色，Staker 和 AVS 之间的桥梁，它帮助 Staker 管理资金，同时又帮助 AVS 执行具体任务。

（3）角色层

• 质押者：为 AVS 提供资金以此赚取收益，将原生 ETH 或 LST ETH 重新抵押到 EigenLayer 协议的人；
• AVS 消费者：各种需要使用质押服务来保证安全性的项目；
• AVS 开发者：在 EigenLayer 上构建自己的安全服务；

（4）治理层：EigenLayer 的治理层；

总的来说，Staker 投入了资金成本，Operator 投入了资源成本（运行节点所需的资源），AVS 使用前面两者的服务，付出资金成本。

2.5 商业模式

EigenLayer 是一个双边平台，一边面向 C 端用户吸收资金，另一边面向 B 端客户售卖安全性。

EigenLayer 的商业模式类似于 SaaS 模式，不直接面向终端用户提供服务，而是面向基于以太坊的质押安全交易市场，B 端项目可以来 EigenLayer 去采购安全服务。

整个商业链条可以概括为：B2C2B2B2C。

• 第一层是 B2C：EigenLayer 先面对用户做资管，让用户赚取 ETH PoS 激励之外的收益，同时承担了更多的风险；
• 第二层是 2B：EigenLayer 拿到用户提供的流动性后，先面向节点运营商这个小 B，让节点运营商作为中间人，维护网络安全和对外提供服务；
• 第三层是 2B：节点运营商给 AVS 应用提供验证服务，把 EigenLayer 的流动性保障的安全机制提供给 AVS；
• 第四层是 2C：AVS 有了安全保障后，再向自己的 C 端提供服务。

在这个服务过程中，EigenLayer 主要收取 AVS 服务使用者的安全服务费提成，其中 90% 给 LSD 存款人，5% 给节点运营方，EigenLayer 提成比率为 5%。

2.6 安全机制

出现风险后，EigenLayer 怎么保证安全呢？

目前主要有三种机制：

（1）罚没机制

EigenLayer 主要通过罚没机制来提高参与者作恶的成本从而降低风险。

在 EigenLayer 的质押者被证明在参与 AVS 服务时有作恶行为，则该质押者的资金将会被罚没。

管控风险的重点是 AVS 需要定义客观的、链上可查的、可归因的罚没规则，以避免产生分歧。

（2）经济学博弈

所谓经济学博弈，就是收益小于作恶成本就可控。

比如某个 AVS 里面有 800 万美金做质押担保，锁定了 200 万美金，那么则需要 50% 以上的成本即 400 万美金才可以拿到 200 万美金的收入。

（3）紧急刹车

通过限制资金流动等方式进行紧急刹车。

这一种方式很难实现：如果真的发生了客观事实的损失，不能指望以太坊会通过硬分叉来补偿受影响的各方。

2.7 生态项目

围绕着 EigenLayer 这个元协议，衍生出的最重要的子赛道就是，流动性再质押服务（Liquid Restaking DeFi ，LRD) 。

用户将 stETH 这类 LSD （质押凭证）资产委托给流动性再质押协议，协议替用户将 LSD 存入 EigenLayer 再质押，获得再质押凭证代币，即 LRT（Liquid Restaking Token）资产。

由于 EigenLayer 为了控制风险，面向用户开放再质押的窗口期较短，也就是大多数时候，用户无法直接存入 EigenLayer，因此出现了流动性再质押协议（Liquid Native Restaking），用户可以任意时间存入任意金额，并获得再质押凭证，获得流动性，所以吸引了大量用户和资金。

目前主要有 4 个头部产品：

（1）Ether.Fi

Ether.Fi 的锁仓金额能够排第一，有几个显著优势：

• 第一，将 ETH 兑换为 eETH，可立即存入 EigenLayer，无需等待 EigenLayer 的存款窗口期；
• 第二，提供 Unstake 的退出机制，即 eETH 可以再解质押为 ETH；
• 第三，通过和 Pendle 协议合作，可将 eETH 再存入 Pendle 进行流动性挖矿，可以显著提供收益；
• 第四，首个发币的流动性再质押项目，具有标杆价值；

（2）Renzo：快速布局多条链，支持将 ezETH 跨到 Blast、Mode 这些新兴公链上，不但可以获得再质押收益，同时可以交互多个新公链博取空投，实现一鱼多吃；

（3）Puffer Finance：获得了币安投资，融资背景豪华，其再质押功能将节点运营商的门槛降到 1 ETH 以下，试图吸引小型节点们的加入；

（4）KelpDAO：KelpDAO 是 Stader Lab 旗下的 Restaking 生态项目，Stader Lab 运营多年，口碑不错，因此安全性有一定的保障。

除了围绕再质押衍生出来的流动性再质押赛道外，目前还有基于 EigenLayer 协议构建的各种 AVS 和 Operator 项目，比如自营的 EigenDA、模块化赛道的 AltLayer。

这些项目验证了 EigenLayer 的可行性和可持续性，因此同样值得关注。

03 总结

上文通过两大部分对再质押赛道进行深度剖析：

第一部分是再质押发展史，从质押开始聊起，详细描述了再质押出现的背景、解决的问题以及再质押的价值；

第二部分是 EigenLayer 项目分析，分别从项目定位、服务模型、系统机构、商业模式、安全机制、生态项目各个维度进行了研究。

了解了再质押这个新赛道后，我们普通个人该如何参与呢？

首先，重点参与 EigenLayer 项目，一方面可以博取 EigenLayer 为了获取新用户新资金而发放的空投，另一方面存入的资金也可以获得更高的收益率；

其次，也要参与各种 EigenLayer 的衍生项目，尤其是 LRD（流动性再质押协议）子赛道，头部项目也会发行代币，有空投预期。如果说 EigenLayer 空投是主菜，各类衍生项目则是点心，同样可以大快朵颐。

再质押就像套娃一样，将 ETH 这个原生底层资产反复质押，然后在这个过程中创造了许多新资产。

在牛市中，不断发行新资产的过程就是创造泡沫的过程，关键是我们普通个体要积极参与其中，拥抱泡沫，这样才能避免自己已有的资产贬值，同时获得更多的超额收益。